VI SA/Wa 1295/14

Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie w składzie następującym: Przewodniczący Sędzia WSA Sławomir Kozik (spr.) Sędziowie Sędzia WSA Piotr Borowiecki Sędzia WSA Zbigniew Rudnicki Protokolant st. ref. Renata Lewandowska po rozpoznaniu na rozprawie w dniu 2 października 2014 r. sprawy ze skargi P. S.A. w upadłości układowej na decyzję Komisji Nadzoru Finansowego z dnia [...] lutego 2014 r. nr [...] w przedmiocie kary pieniężnej w związku z naruszeniem wykonania obowiązku informacyjnego oddala skargę Przedmiotem skargi wniesionej przez P. S.A. w upadłości z siedzibą w W. (dalej "Spółka", "Strona", "Skarżący") jest decyzja Komisji Nadzoru Finansowego (dalej "Komisja") z [...] lutego 2014 r., nr [...] wydana na podstawie art. 138 § 1 pkt 1 ustawy z dnia 14 czerwca 1960 r. Kodeks postępowania administracyjnego (Dz. U. z 2013 r. poz. 267, dalej: "K.p.a.") w związku z art. 11 ust. 1 i ust. 5 ustawy z dnia 21 lipca 2006 r. o nadzorze nad rynkiem finansowym (Dz. U. z 2012 r. poz. 1149 z późn. zm.) oraz art. 96 ust. 1 pkt 1 w związku z art. 56 ust 1 pkt 1 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz. U. z 2013 r., poz. 1382, dalej: "ustawa o ofercie"), po ponownym rozpatrzeniu sprawy, utrzymująca w mocy decyzję Komisji z [...] lipca 2013 r. nr [...], w przedmiocie nałożenia na Stronę, kary pieniężnej w wysokości 500 000 (słownie: pięćset tysięcy) złotych. Postępowanie administracyjne wobec Strony w przedmiocie nałożenia kary administracyjnej na podstawie art. 96 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie wobec podejrzenia naruszenia art. 56 ustawy o ofercie w związku ze sporządzeniem raportu bieżącego nr [...] z [...] października 2012 r., zostało wszczęte z urzędu postanowieniem z [...] stycznia 2013 r. Decyzją z [...] lipca 2013 r. Komisja, na podstawie art. 104 K.p.a. w związku z art. 11 ust. 1 i ust. 5 ustawy z dnia 21 lipca 2006 r. o nadzorze nad rynkiem finansowym oraz art. 96 ust. 1 pkt 1 w związku z art. 56 ust 1 pkt 1 ustawy o ofercie, nałożyła na Spółkę karę pieniężną w wysokości 500 000 zł (słownie: pięćset tysięcy złotych), wobec stwierdzenia, że Spółka nie wykonała obowiązku, o którym mowa w art. 56 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie, tj. nieprzekazała Komisji, spółce prowadzącej rynek regulowany oraz do publicznej wiadomości informacji, która stanowi informację poufną, w rozumieniu art. 154 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz. U. z 2010 roku, Nr 211, poz. 1384, z późn. zm., dalej "ustawa o obrocie"), tj. informacji o zawarciu [...] lipca 2012 r. przez jednostkę zależną od Spółki, tj. spółkę M. z siedzibą w N. na Cyprze (dalej: "M."), umowy zastawu na znajdujących się w jej posiadaniu 34 800 001 akcjach spółki R. S.A. z siedzibą w R. (dalej: "R."). W uzasadnieniu ww. decyzji Komisja wskazała, że [...] listopada 2011 r. Spółka nabyła 526 000 udziałów o wartości nominalnej 1,00 euro każdy, stanowiących 100% kapitału zakładowego w M. Nabycie tych udziałów w M. stanowiło "wehikuł inwestycyjny" prowadzący do nabycia przez Spółkę pośrednio, posiadanych przez M. 34 800 001 akcji w kapitale zakładowym R., stanowiących 50% i 1 akcję w kapitale zakładowym i ogólnej liczbie głosów R. [...] grudnia 2011 r. Spółka zawarła z O. umowę o świadczenie usług, na mocy której O. zapewniała na rzecz Spółki wszelkie usługi niezbędne do zgodnego z prawem funkcjonowania spółki cypryjskiej M. [...] czerwca 2012 r. Spółka w raporcie bieżącym nr [...] poinformowała o wydaniu w tym dniu przez Sąd Rejonowy P. w P., [...] Wydział Gospodarczy do Spraw Upadłościowych i Naprawczych, postanowienia o ogłoszeniu upadłości Spółki z możliwością zawarcia układu. [...] lipca 2012 r. spółka M. zawarła ze spółką A. (dalej: "A.") z siedzibą na Cyprze umowę doradztwa finansowego, na mocy której A. miał świadczyć na rzecz M. usługi obejmujące w szczególności analizę światowego rynku energii na potrzeby wyceny R., badanie due diligence R. poprzedzające transakcję sprzedaży, przygotowanie listy inwestorów, pomoc w nawiązaniu i utrzymywaniu relacji z inwestorem, opracowanie poufnego memorandum na potrzeby transakcji sprzedaży i bieżącej pomocy w związku z transakcją. Tego samego dnia, stosownie do § 4 umowy doradztwa finansowego, na podstawie którego M. zobowiązała się ustanowić zastaw na wszystkich posiadanych akcjach R., M. zawarła z A. umowę zastawu na 34 800 001 akcjach R. Stosownie do punktu 6.2 przedmiotowej umowy, w dowolnym terminie po wystąpieniu naruszenia przez M. zobowiązań wynikających z ww. umowy doradztwa finansowego, postanowienia umowy zastawu staną się natychmiast wykonalne, a A. może dokonać zbycia na rzecz dowolnie przez siebie wybranego podmiotu i na ustalonych według własnego uznania warunkach, akcji R. oraz sprzedać akcje R. lub dowolną ich część w miejscu, w sposób i po cenie, jakie uzna za właściwe. Umowa zastawu zgodnie z jej postanowieniami podlegała prawu cypryjskiemu. Zastaw został zarejestrowany [...] sierpnia 2012 r. w cypryjskim rejestrze spółek. Komisja wskazała w uzasadnieniu decyzji, że pierwsza informacja w przedmiocie ustanowienia zastawu na akcjach R. znajdujących się w posiadaniu M. dotarła do Spółki wraz z pismem B. S.A. z [...] września 2012 r., w którym bank wskazał, że otrzymał od kancelarii prawnej, z którą współpracuje informację, że M. udzieliła zabezpieczenia na kwotę 5 mln euro na swoim majątku na rzecz A. [...] października 2012 r. Spółka otrzymała wiadomość elektroniczną, na podstawie której Spółka przekazała do publicznej wiadomości raport bieżący nr [...], w którym poinformowała, że w dniu [...] października 2012 r. otrzymała od pełnomocnika dokument zawierający informację o ustanowieniu [...] sierpnia 2012 r. zastawu na wszystkich zdematerializowanych akcjach R. należących do M. [...] listopada 2012 r. Spółka w raporcie bieżącym nr [...] poinformowała, że w tym dniu otrzymała od spółki A. pismo stanowiące zgodę A. na przyjęcie zabezpieczenia wynagrodzenia z tytułu umowy doradztwa finansowego w postaci weksla własnego głównego akcjonariusza Spółki i zniesienie zastawu na akcjach R. [...] lutego 2013 r. Spółka przekazała do publicznej wiadomości raport bieżący nr [...], w którym poinformowała, że zarząd Spółki [...] lutego 2013 powziął od administratora spółki zależnej M., informację o wykreśleniu zastawu na rzecz A. na należących do M. akcjach R. Komisja stwierdziła, iż Strona naruszyła art. 56 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie, gdyż nie przekazała Komisji oraz do publicznej wiadomości informacji o zawarciu przez jej spółkę zależną umowy zastawu na znajdujących się w jej posiadaniu 34 800 001 akcjach spółki R. Przedmiotowa informacja, zdaniem Komisji, stanowiła informację poufną w rozumieniu art. 154 ustawy o obrocie. W opinii Komisji wiadomość powyższa była, z perspektywy akcjonariuszy a także wierzycieli Spółki w sytuacji, w której znajdowała się Spółka na początku lipca 2012 r., jedną z najbardziej istotnych informacji, ponieważ trzy tygodnie przed zawarciem umowy zastawu na akcjach R., [...] czerwca 2012 r., Sąd Rejonowy P. w P., [...] Wydział Gospodarczy do Spraw Upadłościowych i Naprawczych, wydał postanowienie o ogłoszeniu upadłości Spółki z możliwością zawarcia układu. Powyższe diametralnie zmieniało sposób postrzegania sytuacji Spółki przez inwestorów. Z dniem ogłoszenia upadłości majątek Spółki stał się masą upadłościową służącą zaspokojeniu wierzycieli, a jednym z najważniejszych aktywów Spółki były akcje R. Stosownie do raportu za pierwszy kwartał 2012 r., Strona posiadała bezpośrednio 11 135 999 akcji stanowiących 16% udziału w kapitale zakładowym R. oraz pośrednio przez M. 34 800 001 akcje R. stanowiące 50,000001% udziału w kapitale zakładowym R. Cena nabycia pakietu 66% akcji R. wyniosła 592,7 mln zł. Według powyższego raportu największy udział w wynikach grupy kapitałowej Strony miała grupa R. W świetle jednak brzmienia punktu 6.2 umowy zastawu pomiędzy M., a A. inwestycja, za którą Strona zapłaciła 592,7 mln zł była zagrożona. Pomimo udzielenia zabezpieczenia na kwotę 5 mln euro, umowa nie wykluczała sytuacji ewentualnego zbycia całego pakietu akcji R. za dowolną kwotę, w tym znacznie odbiegającą od ich wartości rynkowej, zwłaszcza że zabezpieczenie ustanowiono na rzecz nieznanej spółki cypryjskiej. W konsekwencji zawarcia przedmiotowej umowy zastawu powstało więc zagrożenie utraty przez Stronę kontroli nad podmiotem zależnym, tj. R., który w I kwartale 2012 r. wygenerował przychody na poziomie około 321 mln zł wypracowując przy tym zysk operacyjny wynoszący 16,2 mln zł oraz zysk netto sięgający 12,2 mln zł. Przyjąć zatem należy, że racjonalny inwestor uwzględniłby przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych informację o zawarciu umowy zastawu na akcjach R. znajdujących się w posiadaniu M., jako informację dotyczącą kwestii najbardziej istotnych. Komisja wskazała zatem, że informacja o zawarciu umowy zastawu dotyczyła bezpośrednio Spółki, ponieważ dotyczyła jej aktywów posiadanych za pośrednictwem nieprowadzącego żadnej działalności gospodarczej "wehikułu inwestycyjnego", którym był M., a konsekwencje realizacji zastawu odniosłyby bezpośredni skutek dla działalności i wynikach finansowych Spółki i jej grupy kapitałowej. Informacja ta była także precyzyjna, ponieważ jej charakter w wystarczającym stopniu umożliwiał dokonanie oceny potencjalnego wpływu tych okoliczności na cenę akcji Spółki oraz cenotwórcza, ponieważ informacja ta mogła po przekazaniu do publicznej wiadomości w istotny sposób wpłynąć na cenę akcji Spółki. Komisja podkreśliła, że początek biegu terminu na wykonanie obowiązku przekazania do publicznej wiadomości informacji poufnej dotyczącej bezpośrednio Strony, stanowi zawarcie umowy zastawu przez M. jako podmiot zależny i pozostający pod ścisłą kontrolą Strony. Komisja dodała, że podmioty: zależny i dominujący, pod względem obowiązku informacyjnego są traktowane jako jednolita jednostka organizacyjna, której sprawą wewnętrzną było należyte zorganizowanie przepływu informacji. Spółka jest posiadaczem udziałów stanowiących 100% kapitału zakładowego w M. Sama spółka M., stanowi typowy "pasywny wehikuł inwestycyjny" nabyty od E. S.A., w ramach transakcji nabycia pakietu akcji R. i nie prowadzi żadnej działalności gospodarczej, a jedynym jej majątkiem są akcje R. Strona, zobowiązana jako spółka publiczna do prawidłowego i terminowego wykonywania ww. obowiązków informacyjnych powinna tak zorganizować przepływ informacji w swojej grupie kapitałowej, aby podmioty zależne przekazywały jej, dotyczące ich informacje podlegające upublicznieniu na podstawie przepisów prawa, niezwłocznie po ich powstaniu tak, aby Strona mogła zdążyć z wykonaniem obowiązków w terminie 24 godzin. Komisja ustaliła i opisała w decyzji, zarówno personalne powiązania jak i organizacyjne struktury, powołane do utrzymywania relacji z przejętą spółką M. Komisja stwierdziła jednak, że za nieprawidłowości komunikacyjne, do których Spółka nie powinna była dopuścić, konsekwencje ponosi Spółka. Odnosząc się do wysokości wymierzonej kary pieniężnej Komisja stwierdziła, że stanowi ona adekwatny środek oddziaływania w stosunku do stwierdzonej w toku postępowania nieprawidłowości. Informacja poufna, która nie została przekazana do publicznej wiadomości, dotyczyła kluczowego aktywa operacyjnego Strony. Naruszenie obowiązków informacyjnych godziło w dobro szczególnie chronione, jakim jest interes uczestników rynku kapitałowego oraz bezpieczeństwo i przejrzystość rynku kapitałowego. Wymierzając karę pieniężną Komisja wzięła również pod uwagę sytuację finansową Spółki. Komisja, rozpatrując wniosek Strony o ponowne rozpatrzenie sprawy nie zgodziła się z zarzutami nieprawidłowego ustalenia stanu faktycznego w zakresie: skutków umowy zastawu na akcjach R., sposobu zorganizowania przez Stronę przepływu informacji wewnątrz grupy kapitałowej oraz sytuacji finansowej Spółki, a także nieuprawnionego przyjęcia, że początek biegu terminu do przekazania przez emitenta informacji poufnych rozpoczyna się wyłącznie od momentu zajścia zdarzenia, bądź okoliczności uzasadniających ich przekazanie, gdy tymczasem zgodnie z brzmieniem art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie początek ten biegnie również od momentu powzięcia przez emitenta wiadomości o zajściu ww. zdarzeń lub okoliczności. Oznacza to według Spółki, że Strona nie naruszyła obowiązku określonego w art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, gdyż raport o ustanowieniu zastawu na akcjach R. opublikowała bezpośrednio po uzyskaniu w tym zakresie informacji. Komisja zaskarżoną decyzją utrzymała w mocy decyzję I instancji, opierając się na stanie faktycznym tożsamym z ustalonym w postępowaniu pierwszoinstancyjnym i zgadzając się z argumentacją oraz stanowiskiem zawartym w tej decyzji. Komisja zmieniła swoje ustalenia z decyzji I instancji w kwestii terminu, w jakim po raz pierwszy Spółka otrzymała informację o zastawie ustanowionym na akcjach R. Precyzyjna zatem informacja w tym zakresie, jak ostatecznie przyjęła Komisja, dotarła do Spółki dopiero [...] października 2012 r., a nie w dniu, w którym otrzymała ona pismo B. z [...] września 2012 r. Błąd jednak organu nadzoru w ustaleniu chwili, od której władze Spółki faktycznie powzięły wiadomość o ustanowieniu zastawu na akcjach R. nie ma znaczenia w niniejszej sprawie. W ocenie organu nadzoru, obowiązek przekazania informacji poufnej o ustanowieniu zastawu na akcjach R. należących do M., powinien być spełniony niezwłocznie, nie później jednak niż w terminie 24 godzin od zawarcia [...] lipca 2012 r. umowy zastawu pomiędzy M. a A., czyli od zajścia zdarzenia uzasadniającego przekazanie tej informacji, a więc od [...] października 2012 r., a nie od momentu kiedy Strona faktycznie powzięła wiadomość o zdarzeniu. Oznacza to naruszenie przez Spółkę prawa polegające na ponad 2 miesięcznym opóźnieniu w przekazywaniu informacji poufnej. Komisja wsparła swoje stanowisko interpretacją celowościową art. 56 ustawy o ofercie wskazując, że wynikający z tego przepisu obowiązek upubliczniania informacji poufnych dotyczy zarówno informacji, które wytworzone są przez emitenta, jak również pochodzą od podmiotów zewnętrznych, co do których spółka publiczna nie ma żadnych instrumentów prawnych i organizacyjnych bieżącego uzyskiwania tych informacji. Powyższy podział, zdaniem Komisji, stoi u podstaw wprowadzenia przez ustawodawcę odmiennego sposobu liczenia początku terminu na wykonywanie obowiązku informacyjnego. W przypadku, gdy informacja poufna zostanie wytworzona przez spółkę publiczną jest ona zobowiązana przekazać ją do publicznej wiadomości niezwłocznie, nie później niż w ciągu 24 godzin od jej wytworzenia, natomiast w sytuacji gdy taka informacja zostanie wytworzona przez podmiot zewnętrzny, niezależny od emitenta wówczas termin realizacji obowiązku określonego w art. 56 ustawy o ofercie będzie liczył się od chwili, w której emitent dowiedział się o zdarzeniach, które uzasadniają ich przekazanie. W wyniku przyjęcia takiego stanowiska dochodzi do wyeliminowania niepotrzebnej zwłoki w przekazaniu informacji poufnej o danym zdarzeniu cenotwórczym, jaka zwykle zachodzi pomiędzy momentem wytworzenia tego zdarzenia lub dowiedzenia się o nim przez spółkę zależną, a momentem późniejszego uzyskania o nim wiedzy przez spółkę dominującą. W innym bowiem przypadku zwłoka ta mogłaby być dowolnie długa, gdyż nie podlegałaby ona limitowaniu jakimkolwiek terminem, a to zdaniem Komisji, prowadziłoby do sytuacji, w której ww. przepis faktycznie przestałby realizować cel wyznaczony mu przez ustawodawcę, gdyż nie chroniłby interesu akcjonariuszy. Celem, jak podkreśliła Komisja, wprowadzenia art. 56 ustawy o ofercie było zabezpieczenie interesu akcjonariuszy poprzez precyzyjne określenie krótkiego terminu do przekazywania informacji poufnej tak, aby możliwe było właściwe kształtowanie się cen akcji w oparciu o wszystkie istotne okoliczności cenotwórcze oraz aby zapewnić wszystkim inwestorom równy dostęp do informacji cenotwórczych. Relacja dominacji i zależności istniejąca pomiędzy spółkami sprowadza się do wywierania na różne sposoby wpływu przez podmiot dominujący na podmiot zależny. W efekcie podmiot zależny realizuje w pewnym zakresie interesy (tj. przede wszystkim cele ekonomiczne) podmiotu dominującego. Faktycznie określone interesy - cele ekonomiczne realizuje cała grupa kapitałowa pod kierownictwem spółki dominującej, która określa te cele i definiuje strategię ich osiągnięcia. W gestii spółki dominującej pozostaje sprawa stworzenia sprawnego przepływu informacji w ramach grupy kapitałowej tak, aby spółka dominująca mogła upubliczniać w terminie informacje poufne. Komisja zatem powtórzyła, że z ustaleń faktycznych bezspornie wynikało, że Strona sprawowała ścisłą kontrolę nad M. i była z tym podmiotem powiązana daleko idącymi relacjami, zaś M. był faktycznie podmiotem niesamodzielnym, którym Spółka zarządzała. Komisja powtórzyła, zawarty w decyzji I instancji, opis struktur zarządczych, dodając, że sprawa trudności komunikacyjnych jakie istniały pomiędzy Spółką a M. nie miała znaczenia dla określenia, czy istniała ścisła kontrola wykonywana przez Stronę nad M. Sprawa tych trudności należy bowiem do elementów składających się na winę w naruszeniu obowiązku informacyjnego, które nie podlegają badaniu w postępowaniu opartym na odpowiedzialności administracyjnoprawnej. Przy miarkowaniu wysokości kary, Komisja wskazała, że wzięła pod uwagę przede wszystkim wagę i rodzaj naruszenia oraz rodzaj dobra, jakie zostało naruszone, jak również czas trwania naruszenia, konieczność osiągnięcia celu represyjnego kary administracyjnej, zapewnienie prewencji ogólnej i indywidualnej zastosowanej sankcji, gotowość Strony do podjęcia działań mających na celu zapobieżenie w przyszłości tego typu naruszeniom oraz sytuację finansową Spółki. W skardze z 12 marca 2014 r. do Wojewódzkiego Sądu Administracyjnego w Warszawie, Skarżący zaskarżając w całości decyzję z [...] lutego 2014 r. i wnosząc o uchylenie decyzji obu instancji oraz zasądzenie od Komisji na rzecz Skarżącego kosztów postępowania, w tym kosztów zastępstwa procesowego, według norm przepisanych, zaskarżonej decyzji zarzucił: 1. naruszenie przepisów prawa materialnego, tj. art. 56 ust. 1 pkt 1 i ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie w zw. z art. 154 ustawy o obrocie w zw. z art. 6 ust. 1 dyrektywy 2003/6/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 28 stycznia 2003 r. w sprawie wykorzystywania poufnych informacji i manipulacji na rynku (dalej: "Dyrektywa") w zw. z art. 96 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie przez ich błędną wykładnię polegającą na przyjęciu, że powzięcie lub wytworzenie informacji poufnej przez podmiot zależny od emitenta w każdym przypadku oznacza automatyczne powzięcie tej informacji również przez samego emitenta i w konsekwencji wyznacza emitentowi początek biegu terminu do upublicznienia tej informacji, podczas gdy prawidłowa wykładnia tych przepisów powinna prowadzić do wniosku, że powzięcie lub wytworzenie informacji poufnej przez podmiot zależny od emitenta stwarza jedynie domniemanie wiedzy emitenta o tej informacji - z zastrzeżeniem jednak, że emitent ma prawo wykazania wszelkimi możliwymi środkami dowodowymi, że o istnieniu danej informacji nie wiedział oraz że nawet przy dochowaniu należytej staranności nie mógł się o niej dowiedzieć - a w konsekwencji, że początek biegu terminu do upublicznienia przez emitenta informacji poufnej wytworzonej przez podmiot od niego zależny rozpoczyna swój bieg od chwili faktycznego powzięcia tej informacji przez emitenta; zaprezentowana przez Komisję wykładnia sprowadza się do tego, że emitent ma obowiązek ujawnienia informacji poufnej nawet w przypadku, gdy sam jej nie posiada, a jego odpowiedzialność w tym względzie jest "bezwarunkowa"- nie ma on możliwości powoływania się na jakiekolwiek przesłanki egzoneracyjne; 2. naruszenie przepisów postępowania, tj. art. 7, art. 77 § 1 i art. 107 § 3 K.p.a. przez brak wszechstronnej oceny materiału dowodowego i w konsekwencji dokonanie wzajemnie sprzecznych ustaleń faktycznych w zakresie sprawowania przez Skarżącego kontroli nad M., polegających z jednej strony na przyjęciu, że Skarżący "sprawował ścisłą kontrolę nad M." oraz że "M. był faktycznie podmiotem niesamodzielnym, którym Spółka zarządzała", z drugiej zaś, że Skarżąca nie miała jakiejkolwiek możliwości sprawowania kontroli nad M., co ma ten skutek, że z uzasadnienia decyzji nie sposób wywnioskować, na jakim stanie faktycznym Komisja oparła swoje rozstrzygnięcie, podczas gdy prawidłowa ocena materiału dowodowego powinna prowadzić do ustalenia, że zarząd Skarżącego do [...] października 2012 r., mimo dochowania należytej staranności, nie miał kontroli nad M. w zakresie przekazywania przez ten podmiot jakichkolwiek informacji na temat umowy zastawu; 3. naruszenie przepisów prawa materialnego, tj. art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie w zw. z art. 154 ustawy o obrocie, przez dokonanie wykładni rozszerzającej tych przepisów, polegającej na przyjęciu, że emitent podlega obowiązkom, które nie wynikają z ich literalnego brzmienia, oraz że ponosi on "bezwarunkową" odpowiedzialność za informacje poufne wytworzone w ramach jego grupy kapitałowej, niezależnie od tego, czy informacje te faktycznie do niego dotarły, a następnie zastosowanie tych przepisów w oparciu o wynik tej wykładni, wbrew bezwzględnemu zakazowi stosowania wykładni rozszerzającej w odniesieniu do przepisów normujących odpowiedzialność karną; 4. naruszenie przepisów postępowania, tj. art. 7 i art. 77 § 1 K.p.a. przez brak wszechstronnej oceny materiału dowodowego i w konsekwencji poczynienie błędnych ustaleń faktycznych w zakresie sytuacji finansowej Skarżącego, wyłącznie w oparciu o wysokość kapitałów własnych, bez uwzględnienia pozostałych okoliczności, w tym w szczególności pozostawania przez Skarżącego w upadłości układowej, co doprowadziło do błędnego przyjęcia, że wymierzona Skarżącemu kara nie będzie nadmiernie dotkliwa, jak również, że nie stwarza ona ryzyka dla kontynuowania działalności przez Skarżącego, podczas gdy wszechstronna ocena materiału dowodowego powinna prowadzić do wniosku, że nałożona na Skarżącego kara, biorąc pod uwagę jego sytuację finansową, jest rażąco wygórowana i jednocześnie stwarza realne ryzyko dla kontynuowania przez nią działalności. Skarżący uznał, że należy zgodzić się z przedstawionym w zaskarżonej decyzji poglądem, że to na emitencie ciąży obowiązek właściwego zorganizowania "przepływu informacji w ramach organizmu gospodarczego jakim jest powiązanie spółki matki ze spółkami córkami". Nie mniej jednak, mimo należytego wypełnienia tego obowiązku, mogą zdarzyć się sytuacje, w których z powodu np. rażącego zaniedbania pracownika, czy chociażby siły wyższej, informacje te faktycznie nie dotrą do emitenta. Należy więc uznać, że nawet przy domniemaniu wiedzy emitenta (a konkretnie osób działających w jego imieniu i na jego rzecz) o informacjach poufnych generowanych w ramach jego przedsiębiorstwa, nie można odmówić emitentowi prawa do wykazania wszelkimi możliwymi środkami dowodowymi, że o istnieniu danej informacji nie wiedział. W żadnym wypadku nie jest dopuszczalne stosowanie w tym względzie jakiegokolwiek automatyzmu i pozbawianie emitenta możliwości wykazywania, że mimo dochowania należytej staranności nie miał on możliwości uzyskania wiedzy na temat informacji poufnej wytworzonej w ramach jego przedsiębiorstwa. Należy podkreślić, że w polskim porządku prawnym nie istnieje coś takiego jak "odpowiedzialność bezwarunkowa" i w każdym przypadku podmiot prawa (w tym podmiot administrowany) ma prawo wykazywać, że zaistniały okoliczności, które modyfikują lub wyłączają jego odpowiedzialność. Nie ma jakichkolwiek wątpliwości, że "faktyczną" wiedzę o informacji poufnej wytworzonej przez M. Spółka uzyskała dopiero [...] października 2012 r., a nie w momencie jej wytworzenia, tj. [...] lipca 2012 r. Fakt ten expressis verbis podkreśliła Komisja, tym samym, sama obaliła domniemanie, że Spółka uzyskała wiedzę o informacji poufnej w momencie jej wytworzenia przez M. Skarżący podkreślił, że celem regulacji zawartych w art. 56 oraz art. 96 ustawy o ofercie nie jest karanie podmiotów za sytuacje, w których przy dochowaniu należytej staranności nie mieli oni wiedzy na temat informacji poufnej, a nawet nie mieli świadomości jej istnienia. W takim przypadku kara byłaby nakładana na emitenta, który nie ponosi jakiejkolwiek "winy" za brak wiedzy o informacji poufnej, a więc nie stanowiłaby represji za niewłaściwe zachowanie. Z całą pewnością taka kara nie pełniłaby również funkcji prewencyjnej, gdyż nałożenie kary (nawet w najwyższym wymiarze) nie jest w stanie wyeliminować ryzyka zaistnienia pewnych sytuacji w ramach przedsiębiorstw emitentów, na które faktycznie nie mają oni żadnego wpływu. Skarżący dodał, że Komisja w niniejszej sprawie dokonała wzajemnie sprzecznych ustaleń faktycznych. Z jednej strony w zaskarżonej decyzji stwierdzono, że Spółka "sprawowała ścisłą kontrolę nad M." oraz że "M. był faktycznie podmiotem niesamodzielnym, którym Spółka zarządzała", z drugiej zaś Komisja ustaliła, że Spółka nie miała jakiejkolwiek możliwości sprawowania kontroli nad M. Stanowisko prezentowane przez Komisję, jakoby Spółka posiadała pełną kontrolę nad M., jest całkowicie bezpodstawne. W rzeczywistości zarząd Spółki do [...] października 2012 r., mimo dochowania należytej staranności, nie miał kontroli nad M. w zakresie przekazywania przez ten podmiot jakichkolwiek informacji na temat umowy zastawu, co wynikało też z dokumentu rezygnacji W. R.,co ustaliła Komisja. Skarżący stworzył profesjonalną strukturę organizacyjno-prawną dla przepływu informacji między Spółką a M., czego Komisja nie kwestionowała. Oznacza to, że Skarżący dochował należytej staranności, aby pozyskiwać niezwłocznie informacje poufne od spółki zależnej, w związku z czym nie sposób przypisać mu "winy" za nieotrzymanie informacji niezwłocznie po jej wytworzeniu przez M. Skarżący dodał ponadto, że dokonywanie wykładni rozszerzającej przepisów normujących odpowiedzialność karną jak art. 96 ustawy o ofercie jest zakazane, gdyż narusza to podstawowe zasady porządku prawnego, przewidziane w Konstytucji RP (art. 42 ust. 1). Konstytucyjna zasada nullum crimen sine lege nie odnosi się wyłącznie do odpowiedzialności karnej uregulowanej w kodeksie karnym (odpowiedzialności karnej sensu stricto). Przyjmuje się, że standardy przewidziane w art. 42 ust. 1 Konstytucji RP odnoszą się do szeroko rozumianego prawa represyjnego. W konsekwencji, uznać należy, że art. 42 ust. 1 Konstytucji RP znajduje zastosowanie także do odpowiedzialności za delikt administracyjny. Konsekwencją ustalenia, że sankcja administracyjna jest karą, o której mowa w Konstytucji RP, jest to, że na ustawodawcy ciąży obowiązek precyzyjnego i jasnego określenia czynu zabronionego, za popełnienie którego grozi sankcja. W konsekwencji, nawet jeżeli ustawodawca nie sprosta temu wymogowi i nie zredaguje należycie przepisu regulującego odpowiedzialność karną jednostki, to negatywne konsekwencje z tego tytułu nigdy nie powinny być wyciągane w stosunku do adresata normy. Nie do przyjęcia jest sytuacja, żeby błędy legislacyjne były "naprawiane" za pomocą wykładni celowościowej w przypadku, kiedy w grę wchodzą przepisy o charakterze karnym. Skarżący ponadto podkreślił, że Komisja wskazała w zaskarżonej decyzji, że wymierzając karę pieniężną wzięła pod uwagę również sytuację finansową Spółki, ze sprawozdań finansowych powołanych w decyzji nie wynikają jednak wnioski wyciągnięte przez Komisję. Co więcej, Komisja nie uwzględniła okoliczności faktycznych dotyczących Skarżącego, w tym w szczególności faktu, że ten objęty jest postępowaniem upadłościowym, jak i innych dokumentów, które w szerszym ujęciu obrazują rzeczywistą sytuację finansową Spółki, w tym m.in. projektu umowy restrukturyzacyjnej, propozycji układowych, modelu finansowego oraz historii kredytowej Skarżącego. W żadnym miejscu uzasadnienia decyzji Komisja nie pokusiła się o dokonanie prognozy, jak kara w takiej wysokości może wpłynąć na przeprowadzenie restrukturyzacji, wykonanie układu z wierzycielami, czy sposób prowadzenia upadłości. Nakładanie tak wysokiej kary na spółkę w upadłości układowej jest środkiem represji wymierzonym tak naprawdę w wierzycieli, a nie samego emitenta, bo to ostatecznie wierzyciele nie zostaną zaspokojeni lub zostaną zaspokojeni w mniejszym stopniu. W odpowiedzi na skargę Komisja wnosząc o jej oddalenie podtrzymała swoje dotychczasowe stanowisko. Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie zważył, co następuje: Zgodnie z art. 1 § 1 i § 2 ustawy z dnia 25 lipca 2002 r. – Prawo o ustroju sądów administracyjnych (Dz. U. z 2002 r. Nr 153, poz. 1269 ze zm.), sądy administracyjne sprawują wymiar sprawiedliwości przez kontrolę działalności administracji publicznej, przy czym kontrola ta sprawowana jest pod względem zgodności z prawem, jeżeli ustawy nie stanowią inaczej. W świetle powołanych przepisów, Wojewódzki Sąd Administracyjny w zakresie swojej właściwości ocenia zaskarżoną decyzję administracyjną z punktu widzenia jej zgodności z prawem materialnym i przepisami postępowania administracyjnego, według stanu faktycznego i prawnego obowiązującego w dacie wydania tej decyzji. Rozpatrując sprawę w świetle powyższych kryteriów Sąd stwierdza, że skarga nie zasługuje na uwzględnienie. W ocenie Sądu, podniesiony przez Skarżącego, na rozprawie 2 października 2014 r., zarzut naruszenia art. 11 ust. 7-9 ustawy o nadzorze nad rynkiem finansowym oraz art. 24 § 1 pkt 5 w zw. z art. 27 § 1 K.p.a., w związku z naruszeniem zasad związanych z wyłączeniem członka organu kolegialnego, ponieważ w skład Komisji orzekającej w obu instancjach wchodzili ci sami jej członkowie, nie jest zasadny. Zgodnie z art. 27 § 1 K.p.a., członek organu kolegialnego podlega wyłączeniu w przypadkach określonych w art. 24 § 1. Natomiast na podstawie art. 24 § 1 pkt 5 K.p.a., pracownik organu administracji publicznej podlega wyłączeniu od udziału w postępowaniu w sprawie, w której brał udział w wydaniu zaskarżonej decyzji. Przyjęta w art. 24 § 1-7 w zw. z art. 27 § 1 K.p.a. reguła pełni funkcję gwarancyjną dla strony, bo wyklucza z orzekania w jej sprawie osoby (członków organu kolegialnego), co do których istnieje uzasadnione przypuszczenie, że mogą być bezstronni. Z punktu widzenia ochrony praw procesowych strony, ta instytucja ma fundamentalne znaczenie, bo zapewnia, że postępowanie spełnia wymogi sprawiedliwości proceduralnej (tak Naczelny Sąd Administracyjny w wyroku z 29 kwietnia 2014 r. sygn. akt II GSK 320/13). Zgodnie z art. 5 ust. 1 ustawy o nadzorze nad rynkiem finansowym, w skład Komisji wchodzą Przewodniczący, dwóch Zastępców Przewodniczącego i czterech członków. Komisja na podstawie art. 11 ust. 1 tej ustawy, w zakresie swojej właściwości podejmuje uchwały, w tym wydaje decyzje administracyjne i postanowienia, określone w przepisach odrębnych. Jak wynika natomiast z art. 11 ust. 2, Komisja podejmuje uchwały zwykłą większością głosów, w głosowaniu jawnym, w obecności co najmniej czterech osób wchodzących w jej skład, w tym Przewodniczącego Komisji lub jego Zastępcy. W ust. 6 tego przepisu, ustawodawca stwierdził, że do decyzji Komisji stosuje się odpowiednio przepis art. 127 § 3 K.p.a., chyba że przepisy szczególne stanowią inaczej. Ustawodawca zatem przyjął, że Komisja w drugiej instancji będzie rozpatrywała środki zaskarżenia od własnych decyzji wydanych w I instancji, z art. 127 § 3 K.p.a., wynika bowiem, że od decyzji wydanej w pierwszej instancji przez ministra lub samorządowe kolegium odwoławcze nie służy odwołanie, jednakże strona niezadowolona z decyzji może zwrócić się do tego organu z wnioskiem o ponowne rozpatrzenie sprawy, do którego stosuje się odpowiednio przepisy dotyczące odwołań od decyzji. Podkreślenie wymaga fakt, że siedmioosobowy skład Komisji oraz wymagane dla ważności podejmowanych rozstrzygnięć, czteroosobowe quorum oznacza, iż ustawodawca świadomie wprowadził rozwiązanie prawne stanowiące odstępstwo od, wynikającej z art. 24 § 1 pkt 5 w zw. z art. 27 § 1 K.p.a., zasady wyłączenia od udziału w postępowaniu członka organu kolegialnego, który brał udział w wydaniu zaskarżonej decyzji. W powyższej kwestii, Sąd podziela stanowisko judykatury, zgodnie z którym do Komisji nie ma zastosowania art. 24 § 1 pkt 5 K.p.a. (tak Naczelny Sąd Administracyjny np. w wyrokach z 18 stycznia 2012 r., sygn. akt II GSK 1068/11 oraz z 23 października 2013 r., sygn. akt II GSK 873/12). W ocenie Sądu, w przedmiotowej kwestii nie można poprzestać na językowej wykładni mających tu zastosowanie przepisów, wychodząc od art. 11 ust. 5 ustawy o nadzorze nad rynkiem finansowym stanowiącego, że do postępowania Komisji i przed Komisją stosuje się przepisy K.p.a., chyba że przepisy szczególne stanowią inaczej, poprzez art. 27 § 1 K.p.a. do art. 24 § 1 pkt 5 K.p.a. i art. 11 ust. 9 ustawy o nadzorze nad rynkiem finansowym, zgodnie z którym jeżeli Komisja wskutek wyłączenia jej członków nie może załatwić sprawy, Prezes Rady Ministrów wyznacza do załatwienia sprawy inny organ administracji publicznej. Literalna wykładnia przywołanych przepisów oznaczałaby, że ustawodawca nadał organowi kompetencję, a przy tym obowiązek rozstrzygania w drugiej instancji wniosków o ponowne rozpatrzenie sprawy od własnych rozstrzygnięć, który w żadnym wypadku, przy zastosowaniu art. 24 § 1 pkt 5 w związku z art. 27 § 1 K.p.a. nie jest w stanie wywiązać się z tego obowiązku, z racji niemożności utworzenia składów orzekających zapewniających wymagane quorum w niepowtarzającym się składzie osobowym. Przyjęcie takiego rozwiązania zaprzeczałoby przyjętej w doktrynie prawa, interpretacyjnej konwencji racjonalnego ustawodawcy. Zaprzeczeniem bowiem racjonalnej regulacji byłoby nałożenie w jednym przepisie na organ niewykonalnego zadania i przekazanie tego zadania w następnym przepisie innemu i co należy podkreślić, bliżej nieokreślonemu organowi. Powyższe uzasadnia, wsparcie się w niniejszej kwestii wykładnią systemową i funkcjonalną w celu ustalenia właściwej treści norm mających zastosowanie w przedmiotowej sprawie. W ocenie Sądu zatem, należy przede wszystkim podkreślić, iż z przytoczonej powyżej regulacji ustawy o nadzorze nad rynkiem finansowym wynika, że w przypadku Komisji mamy do czynienie z organem kolegialnym, co oznacza, że wszystkie osoby wchodzące w jej skład pełnią funkcję tegoż właśnie organu. Nie są to pracownicy Komisji, lecz osoby piastujące funkcję organu. Kompetencją, a zarazem zadaniem tego organu, jest rozpatrywanie wniosków o ponowne rozpatrzenie sprawy od decyzji wydanych przez Komisję w I instancji. Ustawodawca zastosował ten właśnie środek zaskarżenia, a nie odwołanie do organu wyższej instancji, ponieważ przyjął, że Komisja będzie wydawała rozstrzygnięcia w obu instancjach. Jest to wymowne rozwiązanie ponieważ samo usytuowanie Komisji w strukturach organizacyjnych administracji rządowej, skład osobowy Komisji, jak i jej zakres kompetencji sprawia, iż trudno byłoby ustalić organ wyższego stopnia dla Komisji. Ustawodawca uregulował w ustawie o nadzorze nad rynkiem finansowym, reguły podejmowania rozstrzygnięć przez Komisję, w tym zapadających w wyniku ponownego rozpatrzenia sprawy. Komisja zatem, podejmuje swoje rozstrzygnięcia "in pleno" zwykłą większością głosów w obecności co najmniej czterech osób jej składu w tym Przewodniczącego lub jego Zastępcy. W kontekście tych właśnie, systemowych rozwiązań, w ocenie Sądu, należy interpretować normy prawne dotyczące wyłączania członków kolegialnych organów, wynikające z art. 27 § 1 i art. 24 § 1 K.p.a. oraz z art. 11 ust. 5 i art. 11 ust. 9 ustawy o nadzorze nad rynkiem finansowym. Prowadzi to do wniosku, iż w przypadku Komisji nie ma zastosowania norma prawa proceduralnego art. 24 § 1 pkt 5 K.p.a., ponieważ w wyniku jej zastosowania doszłoby do całkowitej zmiany systemowych rozwiązań w zakresie kompetencji i zadania Komisji – rozstrzygania wniosków o ponowne rozpatrzenie sprawy. Powyższy wniosek, w ocenie Sądu, potwierdza regulacja zawarta w art. 27 K.p.a., nie można bowiem nie zauważyć, że w przypadku organów kolegialnych rozstrzygających wnioski o ponowne rozpatrzenie sprawy, ustawodawca w szczególny sposób potraktował przesłankę wyłączenia członka organu kolegialnego ze względu na jego udział w postępowaniu, w którym została wydana zaskarżona decyzja. Jak już wyżej wskazano, z art. 27 § 1 K.p.a. wynika, że członek organu kolegialnego podlega wyłączeniu w przypadkach określonych w art. 24 § 1. Tymczasem w § 1a tego przepisu dodano, że członek samorządowego kolegium odwoławczego podlega wyłączeniu od udziału w postępowaniu w sprawie wniosku o ponowne rozpatrzenie sprawy, jeżeli brał udział w wydaniu decyzji objętej wnioskiem. Zdaniem Sądu, z zacytowanej regulacji jednoznacznie wynika, że gdyby do organów kolegialnych rozstrzygających wnioski o ponowne rozpatrzenie sprawy, miał zastosowanie art. 24 § 1 pkt 5 K.p.a. poprzez odesłanie zawarte w art. 27 § 1 K.p.a., zbędne byłoby wprowadzenie regulacji zawartej w art. 27 § 1a K.p.a., wyłączenie bowiem członka samorządowego kolegium odwoławczego od udziału w postępowaniu w sprawie wniosku o ponowne rozpatrzenie sprawy, który brał udział w wydaniu decyzji objętej wnioskiem, następowałoby na podstawie ust. 1 omawianego przepisu. Z powyższych względów Sąd nie dopatrzył się w niniejszej sprawie, zarzucanego przez Skarżącego naruszenia przez Komisję art. 11 ust. 7-9 ustawy o nadzorze nad rynkiem finansowym oraz art. 24 § 1 pkt 5 w zw. z art. 27 § 1 K.p.a., w związku z rozstrzygnięciami podjętymi w obu instancjach w składach, do których wchodzili ci sami jej członkowie. Przechodząc do meritum sprawy, należy wskazać, że istota przedmiotowego sporu sprowadza się do kwestii terminu, w którym Skarżący, będąc emitentem w rozumieniu art. 4 pkt 6 ustawy o ofercie, a więc podmiotem emitującym papiery wartościowe we własnym imieniu, obowiązany był do przekazania Komisji, spółce prowadzącej rynek regulowany oraz do publicznej wiadomości informacji poufnej w rozumieniu art. 154 ustawy o obrocie, tj. informacji o zawartej, przez jednostkę zależną od Skarżącego – spółkę M., umowie zastawu na znajdujących się w jej posiadaniu akcjach spółki R. Powyższy obowiązek wynika z przepisów art. 56 ust. 1 pkt 1 i ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, zgodnie z którymi emitent papierów wartościowych dopuszczonych do obrotu na rynku regulowanym jest obowiązany do równoczesnego przekazania Komisji, spółce prowadzącej ten rynek regulowany oraz do publicznej wiadomości informacji poufnych w rozumieniu art. 154 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi, niezwłocznie po zajściu zdarzeń lub okoliczności, które uzasadniają ich przekazanie lub po powzięciu o nich wiadomości, nie później jednak niż w terminie 24 godz. Obowiązek ten jest wyrazem wynikającej z art. 56 ustawy o ofercie, zasady swobodnego dostępu do informacji, które mogą wywierać wpływ na podejmowanie decyzji inwestycyjnych. Jest to jedna z podstawowych zasad rządzących zorganizowanym obrotem papierami wartościowymi, która oznacza, że dostęp do informacji powinien być zapewniony na równych i jednakowych dla wszystkich zasadach. Tylko bowiem wówczas możliwe jest kształtowanie realnego poziomu cen papierów wartościowych, które odzwierciedlać będą rzeczywistą wartość inkorporowanych w tych papierach praw. Przejrzystość rynku jest podstawowym warunkiem uczciwej gry podaży i popytu. Dostęp do informacji stanowi w tym kontekście podstawowy instrument pozwalający na rzetelną wycenę papierów wartościowych na rynku. Materia obowiązków informacyjnych emitentów odgrywa w tej kwestii kluczową rolę. To bowiem system obowiązków informacyjnych stanowi instrument, za pomocą którego ustawodawca może wpływać na kształtowanie się ładu na rynkach kapitałowych. Całościowy system tych obowiązków został uregulowany w przepisach ustawy o ofercie publicznej oraz o obrocie instrumentami finansowymi, a także w rozporządzeniach wykonawczych, które dopełniają materię ustawową. Przepis art. 56 ustawy o ofercie określa podstawowe zasady, na jakich emitenci papierów wartościowych dopuszczonych do obrotu na rynku regulowanym zobowiązani są do realizacji stałych obowiązków informacyjnych. Dotyczy to realizacji obowiązków informacyjnych w zakresie ujawniania informacji poufnych oraz informacji bieżących i okresowych. Informacje ujawniane w ramach realizacji stałych obowiązków informacyjnych mają z założenia charakter informacji istotnych, mogących wywierać wpływ na kształtowanie się poziomu kursów na rynku. W rezultacie naruszenie obowiązków informacyjnych w tym zakresie może godzić w interesy inwestorów oraz bezpieczeństwo obrotu. Dlatego też naruszenie tych obowiązków może podlegać sankcji administracyjnej, cywilnoprawnej oraz karnej wynikających z ustawy o ofercie (tak wyrok Wojewódzkiego Sądu Administracyjnego w Warszawie z 27 kwietnia 2011 r. sygn. akt VI SA/Wa 2480/10). Zgodnie z art. 154 ust. 1 ustawy o obrocie, informacją poufną w rozumieniu ustawy jest - określona w sposób precyzyjny - informacja dotycząca, bezpośrednio lub pośrednio, jednego lub kilku emitentów instrumentów finansowych, jednego lub kilku instrumentów finansowych albo nabywania lub zbywania takich instrumentów, która nie została przekazana do publicznej wiadomości, a która po takim przekazaniu mogłaby w istotny sposób wpłynąć na cenę tych instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych, przy czym dana informacja: 1) jest określona w sposób precyzyjny, wtedy gdy wskazuje na okoliczności lub zdarzenia, które wystąpiły lub których wystąpienia można zasadnie oczekiwać, a jej charakter w wystarczającym stopniu umożliwia dokonanie oceny potencjalnego wpływu tych okoliczności lub zdarzeń na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych; 2) mogłaby po przekazaniu do publicznej wiadomości w istotny sposób wpłynąć na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych, wtedy gdy mogłaby ona zostać wykorzystana przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych przez racjonalnie działającego inwestora; 3) w odniesieniu do osób zajmujących się wykonywaniem dyspozycji dotyczących instrumentów finansowych, ma charakter informacji poufnej, również wtedy gdy została przekazana tej osobie przez inwestora lub inną osobę mającą wiedzę o takich dyspozycjach, i dotyczy składanych przez inwestora dyspozycji nabycia lub zbycia instrumentów finansowych, przy spełnieniu przesłanek określonych w pkt 1 i 2. Jest to zatem, określona w sposób precyzyjny, cenotwórcza informacja, dotycząca okoliczności lub zdarzeń, które wystąpiły lub których wystąpienia można zasadnie oczekiwać, nie przekazana do publicznej wiadomości, a która po takim przekazaniu mogłaby w istotny sposób wpłynąć na cenę instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych i mogłaby zostać wykorzystana przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych przez racjonalnie działającego inwestora. Precyzyjność informacji poufnej uzależniona jest od jej charakteru, który w wystarczającym stopniu umożliwia dokonanie oceny potencjalnego wpływu ww. okoliczności lub zdarzeń na cenę lub wartość ww. instrumentów finansowych. Model racjonalnie działającego inwestora zakłada natomiast bezpośrednie i natychmiastowe reagowanie na napływające informacje pod kątem tego, na ile dana informacja jest informacją pozytywną bądź negatywną z punktu widzenia działalności emitenta i na ile może być ona źródłem decyzji inwestycyjnej. Informacja poufna w niniejszej sprawie dotyczyła działań M. – spółki zależnej od Skarżącego, która zawarła [...] lipca 2012 r. ze spółką A., umowę doradztwa finansowego oraz na jej zabezpieczenie umowę zastawu na wszystkich (34 800 001), posiadanych przez M. akcjach spółki R. Zgodnie z ustaleniami stanu faktycznego dokonanymi przez Komisję, Skarżący, niezależnie od posiadanych przez M. akcji R., posiadał również bezpośrednio 11 135 999 akcji R., stanowiących 16% udziału w kapitale zakładowym tej spółki. W sumie w posiadaniu Skarżącego znajdował się pakiet 66% akcji R., którego cena nabycia wynosiła 592,7 mln zł. Według raportu natomiast, za pierwszy kwartał 2012 r. największy udział w wynikach grupy kapitałowej Skarżącego miała grupa R., która w I kwartale 2012 r. wygenerował przychody na poziomie około 321 mln zł wypracowując przy tym zysk operacyjny wynoszący 16,2 mln zł oraz zysk netto sięgający 12,2 mln zł. W świetle przedmiotowej umowy zastawu, ustanowionego na rzecz nieznanej spółki cypryjskiej, na posiadanych przez M. akcjach spółki R., która zakładała zbycia całego pakietu akcji R. za dowolną kwotę, w tym znacznie odbiegającą od ich wartości rynkowej, jak słusznie wskazała Komisja, inwestycja, za którą Skarżący zapłacił 592,7 mln zł, była zagrożona. Istniało ponadto, zagrożenie utraty przez Skarżącego kontroli nad podmiotem zależnym, tj. R. Należy zgodzić się z Komisją, że z punktu widzenia akcjonariuszy jak i wierzycieli Spółki w sytuacji jej upadłości, informacja o zastawie na posiadanych przez M. akcjach spółki R., była jedną z najbardziej istotnych informacji, ponieważ akcje R. były jednym z najważniejszych aktywów Spółki. Racjonalny inwestor uwzględniłby, przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych, informację o zawarciu umowy zastawu na akcjach R., jako informację dotyczącą kwestii najbardziej istotnych. Nie budzi zatem wątpliwości fakt, że informacja o przedmiotowej umowie zastawu dotyczyła bezpośrednio Spółki, ponieważ związana była z jej aktywami posiadanymi za pośrednictwem, nie prowadzącego żadnej działalności gospodarczej "wehikułu inwestycyjnego", którym był M., a konsekwencje realizacji zastawu odniosłyby bezpośredni skutek dla działalności, jak i dla wyników finansowych Skarżącego i jego grupy kapitałowej. Informacja ta była także precyzyjna, ponieważ jej charakter w wystarczającym stopniu umożliwiał dokonanie oceny potencjalnego wpływu tych okoliczności na cenę akcji Spółki oraz cenotwórcza, ponieważ po przekazaniu jej do publicznej wiadomości mogła w istotny sposób wpłynąć na cenę akcji Spółki. Skarżący nie kwestionuje poufnego charakteru przedmiotowej informacji, nie jest więc on przedmiotem sporu. Skarżący nie kwestionuje również obowiązku jej przekazania w ustawowym terminie Komisji, spółce prowadzącej rynek regulowany oraz do publicznej wiadomości. Podnosi natomiast, że w przypadku gdy, emitent nie wiedział i przy dołożeniu należytej staranności nie mógł się dowiedzieć o zdarzeniu będącym źródłem tej informacji, gdyż dotyczy ono podmiotu zależnego, który wytworzył informację, termin obowiązku jej przekazania Komisji, spółce prowadzącej rynek regulowany oraz do publicznej wiadomości, rozpoczyna swój bieg z chwilą powzięcia tej informacji przez emitenta, a nie z chwilą zaistnienia zdarzenia będącego źródłem informacji. W przedmiotowej sprawie wytwórcą informacji poufnej była spółka M., a datą jej wytworzenia był dzień [...] lipca 2012 r., a więc dzień ustanowienia zastawu na wszystkich posiadanych przez M. akcjach spółki R. Informację o tych działaniach spółki zależnej, według ustaleń Komisji, Skarżący uzyskał [...] października 2012 r. i w tym też dniu przekazał do publicznej wiadomości raport bieżący nr [...], w którym poinformował o ustanowionym przez M. zastawie. Skarżący twierdzi zatem, iż wywiązał się z obowiązku przekazania przedmiotowej informacji w ustawowym terminie. Z powyższym stanowiskiem nie zgodziła się Komisja uznając, że Skarżący powinien wywiązać się z obowiązku informacyjnego, nie później niż w terminie [...] godzin od zawarcia [...] lipca 2012 r., umowy zastawu pomiędzy M., a A. Komisja, dokonując celowościowej interpretacji art. 56 ust 2 pkt 1 ustawy o ofercie, doszła do wniosku, że w sytuacji gdy informacja poufna zostanie wytworzona przez spółkę publiczną w tym przez podmiot od niej zależny, jest ona zobowiązana przekazać ją do publicznej wiadomości niezwłocznie, nie później niż w ciągu 24 godzin od jej wytworzenia, natomiast w sytuacji gdy taka informacja zostanie wytworzona przez podmiot zewnętrzny, niezależny od emitenta wówczas termin realizacji obowiązku określonego w art. 56 ustawy o ofercie będzie liczył się od chwili, w której emitent dowiedział się o zdarzeniach, które uzasadniają ich przekazanie. Sąd zgadza się z Komisją, iż powyższa wykładnia art. 56 ust 2 pkt 1 ustawy o ofercie, jest zgodna z zamierzoną przez ustawodawcę funkcją omawianej regulacji, polegającą na zabezpieczeniu interesu akcjonariuszy poprzez zapewnienie niezwłocznego dostępu do wszelkich informacji istotnych w procesie decyzyjnym inwestorów, jak również na zagwarantowaniu równego dostępu do takich informacji. Zasada transparentności stanowi gwarancję prawidłowego funkcjonowania rynku kapitałowego, który jest szczególnie wrażliwy na informacje dotyczące instrumentów finansowych. Każda zwłoka w przekazaniu do publicznej wiadomości informacji istotnej z punktu widzenia inwestorów powoduje, że decyzje inwestycyjne dokonywane odnośnie podmiotu, którego dotyczy ta wiadomość, podejmowane są w oparciu o niepełne dane, jak również powiększa niebezpieczeństwo nierównego dostępu do takich informacji. Pozyskanie takiej informacji, która może wpływać na kurs rynkowy papierów wartościowych, przez niektórych inwestorów dawałoby im przewagę informacyjną nad innymi inwestorami. Przedstawiona przez Komisję interpretacja omawianej regulacji prawnej, wyklucza również możliwość nadużyć w zakresie obowiązku przekazywania, wytworzonej przez spółkę zależną, informacji poufnej Komisji, spółce prowadzącej rynek regulowany oraz do publicznej wiadomości, w związku z możliwymi trudnościami ustalenia samego faktu lub terminu powzięcia przez spółkę dominującą wiadomości o zdarzeniach lub okolicznościach będących źródłem informacji poufnej. Dodać należy, że Spółka dominująca, posiadając odpowiednie instrumenty nacisku na spółki zależne jest w stanie wyegzekwować od nich realizację obowiązku informacyjnego. W niniejsze sprawie Skarżący jest podmiotem dominującym, posiadającym 100% udziałów kapitału zakładowego M. Sama spółka M. nie prowadziła działalności gospodarczej, a jej jedynym majątkiem były akcje R. Skarżący zatem mógł sprawować pełny nadzór nad spółką zależną, w związku z czym powinien tak zorganizować przepływ informacji, aby spółka M. wszelkie wytworzone informacje podlegające upublicznieniu przekazywała Skarżącemu niezwłocznie po ich wytworzeniu. Powyższe stanowisko zawarł Naczelny Sąd Administracyjny w wyroku z 18 stycznia 2012 r. sygn. akt II GSK 1926/11 stwierdzając, że: "(...) wykładnia powyższych przepisów a w szczególności art. 56 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie publicznej i art. 154 ust. 1 pkt 1 ustawy o obrocie, a sprowadzająca się do tezy, że obowiązek niezwłocznego przekazania informacji poufnych organowi nadzoru i publicznej wiadomości obejmuje obowiązek pozyskania tej informacji od spółki zależnej w ramach funkcjonowania emitenta na rynku finansowym i działalności gospodarczej poprzez właściwe zorganizowanie przepływu informacji w ramach organizmu gospodarczego jakim jest powiązanie "spółki matki" ze "spółkami córkami". Komisja zresztą ustaliła, że Skarżący zorganizował profesjonalne struktury zarządcze pozwalające na kontaktowanie się ze spółką M., które jednak zawiodły w niniejszej sprawie. Powyższe nie oznacza natomiast, że Skarżący nie ponosi odpowiedzialności za naruszenie ciążących na nim obowiązków informacyjnych. Zgodzić się bowiem należy z Komisją, że podmiot zależny i dominujący pod względem obowiązku informacyjnego są traktowane jako jednolita jednostka organizacyjna, której wewnętrzną sprawą jest należyty przepływ informacji. Jak stwierdził Naczelny Sąd Administracyjny w przywołanym wyroku z 18 stycznia 2012 r.: "Podmioty zależne w dominujący pod względem obowiązku informacyjnego sposób powinny być traktowane jako jednostka informacyjna, której sprawą wewnętrzną byłoby należyte zorganizowanie przepływu informacji. Nakładanie kar administracyjnych nie jest powiązane z oceną elementów składających się na winę w naruszeniu obowiązku i nie jest rzeczą organu nadzoru finansowego orzekającego o karze administracyjnej badanie czy zachodziły faktyczne trudności w wykonaniu obowiązku informacyjnego w zakresie informacji poufnych dotyczących bezpośrednio emitenta". Sąd zgadza się zatem ze stwierdzeniem Komisji, iż za nieprawidłowości komunikacyjne, do których Skarżący nie powinien był dopuścić, konsekwencje ponosi on sam. W konsekwencji, Sąd nie zgadza się z zarzutem, że Skarżący został objęty odpowiedzialnością bezwarunkową, pomimo dołożenia przez niego należytej staranności w ułożeniu relacji z M. oraz wykazania, że nie posiadał spornej informacji w dniu jej wytworzenia przez M. Nałożona kara jest karą administracyjną. Ma charakter obiektywny, niezależny od zawinienia. Jest wynikiem naruszenia art. 56 ust. 1 pkt 1 i ust. 2 pkt 1 ustawy o ofercie, przez Skarżącego w związku z działaniem M., postrzeganych w zakresie obowiązku informacyjnego jako jednolita jednostka organizacyjna, co oznacza, że bieg terminu przekazania do wiadomości publicznej, informacji poufnej wytworzonej wewnątrz grupy kapitałowej przez spółkę zależną, biegnie od zajścia zdarzeń lub okoliczności, które uzasadniają jej przekazanie. Odnośnie wysokości wymierzonej kary, należy zauważyć, że ustawodawca poza wskazaniem sytuacji finansowej podmiotu nie stworzył zamkniętego katalogu okoliczności, które należałoby wziąć pod uwagę. Jak wynika z art. 96 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie, w przypadku gdy m.in. emitent nie wykonuje albo wykonuje nienależycie obowiązki, o których mowa m.in. w art. 56, Komisja może wydać decyzję o wykluczeniu, na czas określony lub bezterminowo, papierów wartościowych z obrotu na rynku regulowanym albo nałożyć, biorąc pod uwagę w szczególności sytuację finansową podmiotu, na który kara jest nakładana, karę pieniężną do wysokości 1.000.000 zł, albo zastosować obie sankcje łącznie. Oparty na zasadzie uznania administracyjnego sposób nakładania kary za naruszenie przez emitenta obowiązków informacyjnych, nie oznacza dowolności w podejmowaniu rozstrzygnięć w tym zakresie. Przedmiotowe sankcje mają charakter prewencyjny, informacja jest bowiem jednym z najważniejszych aspektów rynku kapitałowego, a jej dostarczenie uczestnikom rynku, zapewnia jego przejrzystość. Nakładane na podstawie omawianego przepisu kary mają również charakter represyjny, muszą zatem powodować dolegliwość ale jednocześnie muszą być współmierne w stosunku do rodzaju naruszenia. Organ zatem, ważąc cele wymierzanej kary, powinien uwzględnić wszystkie istotne okoliczności sprawy i dokładnie uzasadnić rodzaj oraz wymiar ustalonej w danej sprawie kary. Komisja przedstawiła przesłanki, którymi kierowała się przy wymierzaniu kary wskazując, iż wzięła pod uwagę, przede wszystkim wagę i rodzaj naruszenia oraz rodzaj dobra, jakie zostało naruszone, jak również czas trwania naruszenia, konieczność osiągnięcia celu represyjnego kary administracyjnej, zapewnienie prewencji ogólnej i indywidualnej zastosowanej sankcji, gotowość Strony do podjęcia działań mających na celu zapobieżenie w przyszłości tego typu naruszeniom oraz sytuację finansową Spółki w tym stan upadłości Spółki. Komisja precyzyjnie wyjaśniła w jaki sposób uwzględniła powyższe elementy, w tym przedstawiła swoją analizę sytuacji finansowej Spółki poprzez zbadanie przychodów ze sprzedaży spółki w latach 2012 i 2013, kapitałów własnych, stratę w 2012 r. i zysk w pierwszym kwartale 2013 r. oraz stratę do września 2013 r., znacznie mniejszą niż w roku 2012. Spółka zarzuciła Komisji, że nie uwzględniła okoliczności faktycznych dotyczących Spółki, w tym postępowania upadłościowego wobec niej oraz nie wzięła pod uwagę projektu umowy restrukturyzacyjnej, propozycji układowych, historii kredytowej, a także nie przeprowadziła prognozy jak kara może wpłynąć na przeprowadzenie restrukturyzacji. Sąd zauważa jednak, że Skarżący sam nie wskazuje wpływu tych elementów na Jego sytuację finansową, nie przedstawia precyzyjnej analizy finansowej ani prognozy wpływu kary na postępowanie restrukturyzacyjne, wskazując w którym miejscu powołane przez Komisję dane prowadzą do błędnych wniosków. W ocenie Sądu, Skarżący, powołując powyższe dowody i argumenty, powinien precyzyjnie wykazać wadliwość rozstrzygnięcia Komisji w zakresie kary, nie poprzestając na ogólnie sformułowanych zarzutach. Skarżący nie zrobił tego we wniosku o ponowne rozpatrzenie sprawy ani też w skardze. Uwzględniając powyższe wywodów Sąd uznał, że Komisja orzekająca w niniejszej sprawie w obu instancjach prawidłowo przeprowadziły postępowanie dowodowe, a stanowisko zajęte w wydanych decyzjach, skorygowane w drugiej instancji o ustalenia co do terminu powzięcia przez Skarżącego wiadomości o informacji poufnej, mieści się w granicach swobodnej oceny dowodów, o której mowa w art. 80 K.p.a. Z całokształtu zebranego w sprawie materiału dowodowego organy wywiodły logicznie uzasadnione wnioski, wspierając je argumentacją wynikającą z ustaleń poczynionych w sprawie. Komisja ustaliła, że Skarżący podjął działania mające na celu ułożenie relacji komunikacyjnych ze spółką M., nie zapobiegły one jednak naruszeniu terminu, w którym istotna w niniejszej sprawie informacja poufna powinna zostać podana do wiadomości publicznej. Sąd nie znalazł podstaw do przyjęcia, że organy podejmując decyzje naruszyły zasady określone w art. 7, art. 77 § 1 i art. 107 § 3 K.p.a. Sąd stanął na stanowisku, że Komisja orzekająca w sprawie dokonała prawidłowej oceny stanu faktycznego i prawidłowo też zastosowała przepisy prawa materialnego uznając, iż w przypadku informacji wytworzonej w ramach grupy kapitałowej przez spółkę zależną, bieg terminu przekazania tej informacji Komisji, spółce prowadzącej rynek regulowany oraz do publicznej wiadomości, rozpoczyna się z chwilą jej wytworzenia. Z wyżej wskazanych względów Sąd na podstawie art. 151 ustawy z dnia 30 sierpnia 2002 r. Prawo o postępowaniu przed sądami administracyjnymi (Dz. U. z 2012 r. poz. 270 ze zm.), orzekł jak w sentencji.